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周应波:过去三年,投资上的对与错

2019-02-11 13:42:57    来源:韩娱台

文/ 周应波 中欧基金成长策略组

周应波简历:

北京大学控制理论与控制工程专业硕士。2010 年2 月至2011 年8 月任平安证券有限责任公司行业研究员,2011 年8 月至2014 年10 月任华夏基金管理有限公司行业研究员。2014 年10 月加入中欧基金管理有限公司,周应波担任基金经理管理的中欧时代先锋股票基金近三年收益47.41%,位居同类第一(数据来源: 海通证券,同类基金为主动股票开放型基金,同类排名1/145,统计区间2015/11/3-2018/12/10)

古语有云:“学而不思则罔,思而不学则怠”。不论是工作还是生活,总要有规律地停下来,倾听自己内心真实的想法,总结过去的经验与教训,才能更好地迎接未来的挑战。本期《中欧心享》邀请中欧时代先锋基金经理周应波分享过去三年投资心得以及对2019 年投资机会的展望。

回顾:过去三年抓住了哪些投资机会?

过去三年市场并没有形成单边上涨或下跌的走势,震荡的行情虽然取得了一些成绩,但也有一些需要反思的地方:

首先,得益于一开始建立了一个不完善却比较完整的投资框架,从2017 年到2018 年,没有被短期市场的风格所左右,坚持按照自己认为对的框架来做,也抓住了一些投资机会,如2016 年的新能源汽车,2018 年的周期行业和偏科技创新的机会。

3 年的投资经验,使我形成了“从宏观到行业、自上而下的选股框架”。从宏观经济、政策,再到中观的各个行业的基本面,落实到具体行业后,再从行业里挑选景气度向上的行业,聚焦在这个层次来做主要行业配置。随着管理投资经验时间拉长, 我更加重视结合自下而上的方式选择公司和选股, 使整个持仓更加聚焦,再逐步完善框架。

其次,我一直坚持投资规模和管理投资经验相匹配发展。2017 年投资规模达到一定程度时,我刻意把规模扩张停下来了,把更多精力放在投资框架的完善上,过去一年虽然没有赚钱,但对自己的投资历练高于过去两年,既完善了自己的投资框架, 也把投资换手率降低了。

此外,这也得益于我们投研团队付诸的努力。过去几年,我们内部基金经理的讨论和协调机制在增加,定期每个月有双周会,会互相讨论投资过程中存在的一些风险点。同时,我们在基金经理之下增加了几个投资助理的角色,他们可能跟主基金经理在投资风格上做一些平衡和互补,团队的共同努力,使个人的成绩更加出彩。

到2018 年,国内经济在周期性下行、金融去杠杆双重压力下,GDP 增速逐季度下降。国内货币信用环境恶化,包括民营企业、地方政府平台出现了较多的信用违约事件。尽管从Q3 开始货币政策显著偏宽松、去杠杆节奏放缓,但自2009 年以来持续多轮的“加杠杆”,在地方政府、企业、居民端积累了巨大的债务压力,一旦放慢脚步开启“去杠杆”,抵抗债务惯性带来痛苦是难以短期消除的。

对A 股市场来说,2018 年结束的有些恍惚, 黑天鹅密布的一年在最后几周都没有让大家消停。A 股投资者们猝不及防,显示出我们常常根据“过去十几年的经验”的巨大历史局限性。正如2015 年股灾后造成的余震,对2018 年的市场持续打击,其带来的痛苦或许在一段时间以后,我们的感知才会更加深刻。

回顾过去三年,虽然取得了一些成绩,但还是有不完善的地方。第一,在偏消费和医药上曾经错过一些机会,并且我个人投资风格可能会更加偏向于成长,未来风格会在一定程度进行平衡。

客观评价,自己的投资理念更适用于能承担一定波动,认可通过长期投资来获得超额投资收益的这部分投资者。不可否认,也无需回避,股票型基金往往都处在一个波动比较大的范围,从中长期投资的角度来看,国内优秀的主动权益型基金经理过往是能够做到10 到15 个点年化投资收益。从美国基金投资历史收益情况来看,如果能够提供10% 的收益,基本上是比较理想的状态。

而我,将一直去追求这样一个理想状态。

展望2019: 从改革与创新中寻找到确定性机会

今年依然是宏观和内外部风险集中释放时期。首先房地产的风险有待进一步释放,整个社会最坚硬的杠杆,也接近于到了临界点,这是一个需要警惕的点。其次,中美关系,能否达成一个中长期的框架,是需要去关注的。从历史经验来看,2019 年大概率会有一个比较好的收益。同时,从基本资产配置角度来说,我认为股票吸引力要远大于其它投资品种。过去十年虽然是房地产收益更大,但随着人口老龄化拐点越来越近,股票投资对于中国老百姓资产配置的重要程度会远远高于房地产。

宏观经济与A 股市场,似乎处处充满了不确定性。源动力来自城镇化的“传统经济”,随着人口老龄化的加速,以及制造业发展的减速,在3-5 年内大幅度放缓或已经是必然。面对估值整体已经较低的A 股市场,股权质押、商誉减值、利润增速下降等多个影响投资价值的负面因素,交织在一起, 似乎看不出太多的投资线索——确定性似乎只剩下经济衰退受益的固定收益类资产?

展望2019,我们希望从改革与创新中寻找确定性机会,看到了如下几个“确定”:

第一,中国人民的勤劳勇敢不变,这是推动我们民族数千年来多次在经济竞争中领先的根本动力。无论我们如何抱怨90 后、00 后生活习惯的改变, 也不要忘记,中国90 后的竞争对手是欧美90 后、日本90 后——90 后有完全不一样的生活态度,也有远胜于前人的教育水平、创新能力。

第二,在内外部的压力下,我们的改革取得新突破的概率在持续提升——国企改革、财税改革、科技创新体制改革、资本市场改革等重要的多方面改革布局,有望在2-3 年的时间内,搭出“新动能” 需要的市场化框架,这与2014-2015 年的“杠杆创新牛”有着本质区别。

第三,中国企业整体的创新能力,持续在提升。无论从哪个角度观察,中国在全球各产业创新中的地位,都持续地在提升,无论是5G、新能源,还是基础科学的量子物理。即使只观察A 股上市公司, 能够紧跟全球创新步伐的公司占比,跟1999 年、2009 年比,也大大提升了。

第四,A 股市场为代表的中国权益资产,的的确确是便宜了。无论与历史纵向比,还是与国内国际大类资产对比,A 股的估值水平都处在极低的位置。

展望2019,相对来说,随着现代服务业崛起, 医疗、传媒、教育这些领域都有一些机会。随着改革开放深入,外资向民营企业开放,越来越多的企业会从中学到经验,实现长足发展。从发达国家经验来看,制造业占比下降,服务业占比上升,我觉得应该从这个方向去探索投资机会。

我们希望能够更长期、更全面的理解上市公司的投资价值,从阅读行业、阅读公司,能够升华到阅读商业模式、阅读管理层价值观。我们将继续保持更平和稳健的投资心态,持续完善投资框架,把握投资机会,以最大的责任心对待每一笔交易。不忘初心,牢记使命,希望做好2019 年的投资工作, 力争为投资者贡献更优异、更稳健、更长期的投资回报。

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